Бедствия, которые возникли из‑за этих искаженных финансовых стимулов, для нас, экономистов, могут быть в какой‑то степени утешительными: паши модели предсказывали, что участники рынка будут придерживаться близорукой стратегии и принимать на себя слишком высокие риски. То, что произошло, подтвердило эти прогнозы. К тому же в «реальной экономике» было трудно отыскать какие‑то сверхвозможности, которые объяснялись бы применением описанных выше инноваций, предложенных на финансовом рынке. В итоге справедливость экономической теории получила еще одно подтверждение. Стало очевидным несоответствие между частными доходами и предоставленной обществу отдачей: финансовые спекулянты были щедро вознаграждены, но они участвовали в настолько рискованных сделках, что это привело к возникновению огромных экономических рисков, которые никак не компенсировались.

Схемы стимулирования, порождавшие несогласованную мотивацию разных участников, в конечном счете не принесли пользы ни акционерам, ни обществу в целом. Чистая прибыль многих крупных банков за 5–летний период, с 2004 по 2008 год, была отрицательной10. Акционер, вложивший 100 долл. в Citibank в 2005 году, в конце 2008 года владел акциями, которые на тот момент стоили 13,9 долл.

Схемы стимулирования, однако, оказались очень выгодными для руководителей банков, и хотя некоторые из них были настолько недальновидны, что держали значительную часть своего личного богатства в обесценившихся акциях своих банков, в большинстве своем они в настоящее время являются богатыми, а иногда и очень богатыми людьми.

Руководство осталось безнаказанным благодаря плохой системе корпоративного управления. Американские корпорации (как и во многих других странах) лишь номинально управляются акционерами. На практике бразды правления находятся в руках менеджеров, которые управляют бизнесом в своих интересах11. Во многих корпорациях, акции которых распределены среди очень широкого круга владельцев, большая часть членов совета директоров назначается с подачи менеджеров, а они, естественно, заинтересованы в том, чтобы места в совете заняли «свои люди». Совет директоров принимает решения о размере оплаты труда менеджеров, а компания со своей стороны обеспечивает хорошее вознаграждение для членов совета. Очень комфортная ситуация для участников этих отношений.

После скандала с Enron в целях совершенствования корпоративного управления Конгресс принял новый, как считается, жесткий закон Сарбейнса—Оксли, который получил скандальную известность, вступив в силу в июле 2002 года. Сторонники корпоративного сектора утверждали, что этот закон возлагает на бизнес непомерно тяжелое бремя. Я же критиковал этот закон за то, что по многим вопросам он оказался недостаточным12. В нем не уделено должного внимания порочным стимулам, породившим все то неэтичное корпоративное поведение, которое было описано выше. Он не требует от компаний показать четко и открыто, что именно получают руководители в виде фондовых опционов13.

Правила бухгалтерского учета фактически поощряют использование именно такого варианта выплаты вознаграждения. Компании с удовольствием этим пользуются, поскольку это позволяет им обеспечивать высокую оплату руководителям таким образом, чтобы акционеры не знали обо всех расходах, связанных с этим вознаграждением. Закон сохранения материи говорит, что повышение оплаты труда руководства всегда осуществляется за счет кого‑то другого; в случае фондовых опционов этим «кем‑то» оказываются акционеры корпорации.

То, что у руководства были стимулы — и возможности — для создания таких систем вознаграждения, которые позволяли бы им получить выгоды за счет других, по–видимому, совершенно очевидно. Но до сих пор остается загадкой, почему этого не понимали акционеры. Может быть, недостатки, заложенные в систему корпоративного управления, делали практически невозможным оказание прямого воздействия на руководителей, но инвесторам и в этом случае следовало бы «наказывать» корпорации, использующие подобные системы стимулирования, путем давления на цену их акций. Тем самым они могли бы послать предупреждающий сигнал, после получения которого в поведении руководства произошли бы нужные изменения. Но они этого не сделали.

Одним из наиболее важных направлений реформирования является сокращение масштабов конфликтов интересов и возможностей для близорукого и сопряженного с принятием чрезмерных рисков поведения. Это объясняется одной простой причиной: если у банкиров неверные стимулы, они пойдут на все, чтобы обойти любые регулирующие правила. Добиться коренного изменения ситуации можно при помощи простых реформ, предусматривающих установление размера оплаты труда руководителей на основе долгосрочных показателей деятельности и обеспечение того, чтобы банкиры не только получали свою долю при наличии корпоративной прибыли, но и несли ответственность за убытки. Если фирмы используют вариант «поощрительных выплат», это должны быть действительно поощрительные выплаты: фирма должна продемонстрировать, что существует зависимость между размером оплаты труда руководства и долгосрочными показателями деятельности организации15.

Однако для эффективного решения проблем, возникающих из‑за искаженных структур стимулирования, поощряющих злоупотребления и искажения, нужны реформы в области корпоративного управления, чтобы сделать менеджеров в большей степени подотчетными людям, которые владеют компанией16. Акционеры должны иметь больший вес при определении размера вознаграждения менеджеров (это называют «мнением при назначении оплаты труда»), а корпоративные отчеты должны, по крайней мере, четко показывать, сколько именно средств в настоящее время выплачивается в виде фондовых опционов и других форм скрытой компенсации. Об отвратительном состоянии дел в области корпоративного управления лучше всего свидетельствует тот факт, что корпорации развернули целую кампанию против законов, которые всего лишь требуют, чтобы акционеры получили право рекомендательного голоса при определении размеров вознаграждения, причитающегося менеджерам принадлежащей им компании17. Может быть, акционеры номинально и являются собственниками корпораций, но на сегодняшний день у них даже нет права голоса при установлении оплаты труда тем, кто, как считается, работает на них.

Критические высказывания в адрес финансовых рынков всегда начинаются с упоминания об отсутствии там прозрачности или, как ее еще называют, транспарентности. Конечно, за этими терминами стоит другое слово «информация». Каждый paз после возникновения кризиса становится очевидным, что информации не хватало: никто не понес бы свои деньги на Уолл–стрит, если бы знал, что их инвестиции закончатся неудачей. Однако существует большая разница между той информацией, которую одна сторона хотела бы предоставлять только в ретроспективе, и действительным отсутствием прозрачности. Никто не может иметь всю ту информацию, которой он хотел бы обладать, чтобы на ее основе принимать свои решения. Работа на финансовых рынках предусматривает выведывание необходимой информации и формирование на основе этой ограниченной информации выводов о рисках и прибыли.

Для меня вопрос о транспарентности на самом деле представляет собой вопрос об обмане. Американские банки активно вводили всех нас в заблуждение: они выводили рисковые активы с балансовых отчетов, и поэтому никто не мог надлежащим образом их оценить. Достигнутые ими масштабы жульничества являются ошеломляющими: Lehman Brothers мог, к примеру, незадолго до прекращения своей деятельности сообщить, что чистая стоимость их банка составляет около 26 млрд долл., и при этом иметь дыру в балансовом отчете, по размерам приближающуюся к 200 млрд долл.

Если бы рынки работали хорошо, банки (и страны), которые были бы более открытыми в своих действиях, могли бы получить капитал с меньшими затратами. Для получения такого рода прозрачности нужны соответствующие рыночные стимулы — достижение сбалансированности затрат и выгод от сбора, анализа и раскрытия дополнительной информации. Но рынки сами по себе, кажется, не в состоянии обеспечить надлежащую степень транспарентности, и поэтому правительству приходится вмешаться и требовать раскрытия определенной информации19.