Арендовать выгоднее, чем покупать
(в процессе)
Недвижимость отдельно, экономика отдельно
Теперь сравним динамику роста стоимости всей жилой недвижимости
с ростом ВВП (Рис. 4). Совокупная стоимость жилья до середины 70-х
составляла порядка 80-85% текущего ВВП, т.е. столько же, сколько и
в начале 60-х и даже в 50-х (раньше, во время Великой Депрессии и
Второй Мировой, на рынке недвижимости происходили достаточно
значительные флуктуации, поэтому оценки до 1950 включать в анализ
бессмысленно). Но уже к 1980 общая стоимость недвижимости превысила
размер ВВП и, затем, до 2000г. колебалась между 106-118% ВВП, то
немного снижаясь, то немного повышаясь в относительных величинах.
Начавшаяся же в 2001 истерика на рынке жилья уже к концу 2005
раздула стоимость недвижимости почти до 160% ВВП.
Рисунок 4.
Понятно, что адекватной такая стоимость может быть только в
одном случае - если строительная отрасль все это время развивалась
гораздо быстрее остальной экономики. Т.е. если прирост
объемов/качества жилья был выше, чем прирост реального продукта в
других секторах. Однако, на самом деле, номинальный ВВП вырос с
1975 по 2006 на 1070%, а номинальный ВВП в строительстве - на
1060%. Т.е. никакого опережающего роста и в помине нет. Можно
померять и с другой стороны - через количество жилья на душу
населения. Но и здесь никакого опережения не обнаруживается - жилье
прирастало теми же темпами, что и население. И, кстати, в отличие
от России в США нет дефицита жилья, на который можно было бы
списать опережающий рост цен: в 2006 на 115 млн. домохозяйств
приходилось 126 млн. единиц жилья и такая пропорция в 7-8%
избыточного жилья существовала как минимум с 40-х.
Выходит, что и сопоставление суммарной стоимости жилой
недвижимости с ВВП подтверждает наличие чисто спекулятивного ралли
в течение последних 30-ти с лишним лет. Но самое главное, что
перелом в этом тренде уже произошел. На рисунке хорошо видно, что в
2006 пошел разворот к кривой роста ВВП, впервые с 1990. И хотя
номинальная совокупная стоимость жилья еще не начала уменьшаться,
однако темпы роста капитализации рынка жилья стремительно падают от
квартала к кварталу, начиная с начала 2006. Так, если в 2005 рынок
жилья вырос более чем на $2.5 триллиона, то за 2006 он вырос уже
меньше чем на $800 млрд. Поэтому, почти нет сомнений, что в течение
следующих 2-3 кварталов начнется снижение капитализации рынка жилья
в абсолютных цифрах. И в зависимости от того, какую точку отсчета
брать - дату начала спекулятивного пузыря в первой половине 70-х
или локальный минимум 1995-1998, падение реальной стоимости всего
жилого сектора к окончанию кризиса должно составить от 30% до
50%.
Платили, платили и все зря
Американцы покупали жилье и в 20-х, и в 50-х, и в 70-х. По
логике, взятые в те времена ипотечные кредиты уже давно выплачены и
большая часть всего существующего жилья должно бы находиться в
полной собственности населения. Следовательно, новому поколению
должно требоваться меньше ипотечных кредитов в пересчете на единицу
жилья. Так? А вот и не так. Как видно из рисунка, в середине 70-х
населением было реально выкуплено 2/3 принадлежащей им жилой
недвижимости (зеленая зона), а чистый годовой доход (DPI - годовой
доход за вычетом налогов) в 2.5+ раза превышал весь объем ипотечных
обязательств (желтая зона). А в 2006 людям реально принадлежало
чуть больше половины жилья, при этом чистый годовой доход населения
упал ниже совокупного объема ипотечных кредитов.
Рисунок 5.
С моей точки зрения, пересечение кривой доходов с кривой
ипотечных кредитов само по себе должно было стать очень серьезным
сигналом для всех операторов, что в самое ближайшее время начнется
массовый невозврат кредитов. Что и не замедлило случиться - в
первом квартале 2007 разразился кризис на рынке субстандартных
(выданных ненадежным заемщикам) ипотечных кредитов, которые
составляют около 25% всех закладных. Правда ФРС как всегда читает
мантры, что это не угрожает ипотечному рынку в целом, но цену этим
заклинаниям мы все уже знаем.
А хуже всего то, что снижение стоимости обеспечения (самой
недвижимости) до 50% долговых обязательств, да еще при том, что
цены на жилье явно завышены, создает очевидную угрозу, что когда на
фоне обрушения рынка жилья начнется массовый невозврат кредитов,
ипотечные банки начнут нести колоссальные убытки. Ведь даже отобрав
миллионы домов у задолжавших заемщиков, они не смогут продать их
даже со скидкой в 30%. Чтобы люди стали массово покупать дома в
условиях паники, цену придется сбрасывать втрое. Поэтому сегодня
банкам ничего не остается, как начать радикально ужесточать
требования к новым заемщикам и начинать жестко прессовать
неаккуратных плательщиков. Но такая политика сама по себе будет
провоцировать снижение активности на рынке жилья - раз выдается
меньше кредитов, значит покупается меньше домов, а это как раз и
ведет к падению цен. Патовая ситуация. Ужесточать требования к
заемщикам - рынок рухнет и похоронит значительную часть уже
выданных кредитов. Не ужесточать - рынок рухнет чуть позже и
похоронит еще больше денег. На самом деле банки уже пошли по
первому пути - они ужесточают требования прямо сейчас, чтобы не
увеличивать масштаб будущих потерь.
Таким образом, ипотечные банки тоже прикладывают руку к
провоцированию обвала на рынке недвижимости. Если же учесть те
параметры кризиса, которые мы высчитали выше, то, с учетом потери
прав на выкуп жилья миллионами людей, к концу депрессии объем
ипотечных обязательств населения может дойти до 85% стоимости всего
принадлежащего им жилья. Фактически, получится, что все деньги,
которые люди и их предки платили по закладным с конца Великой
Депрессии они просто дарили банкам и теперь могут начинать платить
заново.
Процесс пошел
Итак, из приведенного анализа видно, что цены на недвижимость
очень сильно завышены при сопоставлении их с важнейшими
экономическими показателями. Также есть серьезные основания
утверждать, что начавшееся падение цен и продаж, как на первичном,
так и на вторичном рынке жилья имеет долгосрочный характер. В
подтверждение стратегического разворота цен можно посмотреть еще
несколько важных индикаторов.
1) Рост числа потерь прав на выкуп закладной. Когда просрочка по
ипотечному кредиту превышает 3 месяца, банк может аннулировать
право человека на выкуп дома без какой либо компенсации. В 2005
среднее число потерь прав на выкуп закладной (foreclosure)
составляло 0.41% в квартал. В 2006 эта цифра выросла до 0.46% в
квартал, а в первом квартале 2007 - до 0.58%, что на четверть выше
исторических максимумов с начала прошлого века до 2005
включительно. Чиновники утверждают, что проблема вызвана кризисом
субстандартных кредитов в 1кв. 2007, локализована на ненадежных
заемщиках и, соответственно, не распространится на весь сектор
ипотечного кредитования и недвижимости, а тем более на остальную
экономику. Но это враки. И сам кризис возник не в начале 2007, а
полугодом раньше, и первоклассные заемщики столкнулись с той же
проблемой, что и ненадежные, хотя и в меньшем масштабе. При
сохранении динамики, в 2007 около 2.5% заемщиков, т.е. более 1.5
млн. семей, лишится своего права на выкуп дома. Все дома,
потерянные заемщиками поступают на рынок по бросовой цене, что в
нынешних условиях резко подхлестывает общее падение цен.
2) Рост запасов. В 2000-2001 общее количество домов, выставленных в
конкретный момент на продажу составляло 1.9-2.2 млн. и в 2002-2004
увеличилось до 2.0-2.5 млн. Но с начала 2005 началась массовая
распродажа жилья. К концу 2005 на продажу было выставленно уже 2.8
млн. домов, к концу 2006 - 3.8 млн., а в мае 2007 - больше 4.4
млн., что является абсолютным рекордом за всю историю. Из-за
массовой ликвидации активов, а также потери прав на выкуп
закладной, к концу 2007 число домов на продажу достигнет 6 млн.
Понятно, что лавинообразное нарастание предложения может
закончиться только грандиозным обвалом цен.
