Спустя два десятилетия после начала либерализации страны БРИК – Бразилия, Россия, Индия и Китай – по-прежнему демонстрируют высокую инвестиционную привлекательность. Китай, как и раньше, отличается наивысшими темпами роста ВВП, Индия с ее высоким приростом населения демонстрирует рост потребительского спроса, в России и Бразилии инвесторы делают ставку на запасы нефти и газа и рост цен на сырье. Однако многие проблемы корпоративного управления не решены и сегодня. Несмотря на то, что ужесточение регулирования ограничило наиболее грубые нарушения прав миноритарных акционеров, практика корпоративного управления в целом остается неэффективной. Многим компаниям в странах БРИК так и не удалось реализовать свою потенциальную стоимость из-за вмешательства контролирующих кланов и государства.

В действительности компании стран БРИК крайне неоднородны. Одни стремятся соответствовать передовым международным стандартам, другие – отказываются им следовать, ряд компаний сталкивается с теми же проблемами корпоративного управления, что и сопоставимые западные корпорации, некоторым же присущи специфические страновые риски. Любое инвестиционное решение в таких условиях требует проведения глубокого исследования. В предлагаемой вашему вниманию книге представлен подход Службы рейтингов корпоративного управления Standard & Poor’s к анализу нефинансовых рисков в развивающихся странах. Наша методология, используемая при присвоении рейтинга GAMMA, опирается на 10-летний опыт оценки качества корпоративного управления в международном масштабе. Мы надеемся, что наши идеи и наработки помогут инвесторам избегать вложений в сомнительные акции и откроют новые возможности роста перед наиболее эффективными компаниями.

Эта книга является логическим продолжением более ранней публикации Standard & Poor’s – «Корпоративное управление и риск» (Governance and Risk) под редакцией Джорджа Далласа – и включает те ее компоненты, которые сохраняют актуальность и сегодня. Мы глубоко признательны Джорджу Далласу, Дэну Конигсбургу, Амре Балич, Нику Брэдли, Юлии Кочетыговой, Лоренсу Хейзеллу – всем тем, кто начинал исследования в сфере корпоративного управления в Standard & Poor’s, за тот неоценимый опыт, который они нам передали.

Корпоративное управление представляет собой систему принципов и механизмов, нацеленных на оптимизацию результатов деятельности компании и защиту заинтересованных сторон, таких как инвесторы, сотрудники и кредиторы, что, в свою очередь, облегчает доступ к капиталу. Анализ практики корпоративного управления, помимо прочего, включает в себя следующие аспекты: прозрачность структуры собственности и контроля, равные права для всех акционеров, раскрытие информации, эффективность совета директоров, управление рисками.

Для инвесторов анализ практики корпоративного управления служит источником важной информации для принятия инвестиционных решений. Существующие стандарты управления показывают, какую роль инвесторы будут играть в компании и в какой степени они смогут влиять на ее деятельность. Целью корпоративного управления является увеличение стоимости компании, поскольку хорошее корпоративное управление снижает стоимость капитала и повышает доступность рынков ценных бумаг как источника финансирования.

Компании, где система корпоративного управления нацелена на защиту интересов всех инвесторов, обычно более высоко оцениваются рынком, поскольку инвесторы признают, что каждый получит причитающийся справедливый доход на инвестиции.

За последние несколько лет Бразилия провела значительные реформы в сфере корпоративного управления. В основе реформ, среди которых запуск проекта «Новый рынок» (Novo Mercado) и изменения в законодательстве, регулирующем деятельность компаний и рынка ценных бумаг, лежит убеждение, что рынки капитала сегодня должны играть намного бóльшую роль в экономическом развитии страны, чем в прошлом. Сторонники рынков капитала в Бразилии считают, что одним из залогов здоровья и успешности рынка является введение и реализация мер по обеспечению высокого качества корпоративного управления.

Исторически рынки капитала играли незначительную роль в удовлетворении финансовых нужд бразильских компаний, основным источником финансирования для которых служила нераспределенная прибыль, а также частные и государственные финансовые институты. Однако огромные расходы на социальные нужды и недостаточные финансовые ресурсы ограничивали способность государства выполнять роль поставщика капитала. Ситуация начала постепенно меняться с открытием бразильского рынка в 1990-е гг. Компании столкнулись с сильной международной конкуренцией и, как следствие, острой потребностью в инвестициях для обновления и поддержания высокого уровня конкурентоспособности. Эти потребности в капитале могли быть удовлетворены только развивающимися и расширяющимися местными рынками капитала вкупе с развивающейся национальной экономикой. Чтобы помочь развитию, правительство приняло новые законы, касающиеся проблем корпоративного управления и сосредоточенные в первую очередь на увеличении прозрачности и раскрытия информации, а также защите прав миноритарных акционеров.

Бразильский фондовый рынок значительно изменился после 2006 г. За период с 2006 по 2008 г. на рынке акционерного капитала было привлечено порядка $40 млрд, а на рынке долгового капитала еще $78 млрд. Одновременно возросло и беспокойство инвесторов, связанное с вопросами корпоративного управления, главным образом с соблюдением прав миноритарных акционеров и управлением рисками акционерной компании.

Чтобы удовлетворить возросшие требования со стороны инвесторов, в ноябре 2008 г. Standard & Poor’s запустила в Бразилии новый аналитический продукт – рейтинг корпоративного управления под названием GAMMA (по первым буквам английских слов governance, accountability, management metrics & analysis – управление, подотчетность, оценка менеджмента и анализ), призванный, с одной стороны, помочь инвесторам в выборе компаний с высоким уровнем корпоративного управления, а с другой – помочь компаниям улучшить практику корпоративного управления.

До 1500 г., когда португальские первооткрыватели высадились на берегах Бразилии, местные индейские племена, насчитывавшие в общей сложности 2,5 млн человек, сохраняли первобытно-общинный уклад жизни, практически не менявшийся с каменного века. Со времен португальской колонизации (1500–1822 гг.) и до конца 1930-х гг. рыночные элементы бразильской экономики опирались в основном на производство и экспорт сырья и продуктов питания – сахара, драгоценных камней, кофе.

Период после Второй мировой войны до 1962 г. ознаменовался интенсивным замещением импорта, особенно в сфере потребительских товаров. В 1968–1973 гг. был отмечен бурный промышленный рост и модернизация. С 1974 по 1980 г. вновь наблюдалось активное замещение импорта – на этот раз сырьевых товаров и товаров производственного назначения – и увеличение экспорта промышленных товаров.

Последующие годы, особенно 1981–1994 гг., выдались трудными для экономики Бразилии вследствие нефтяного кризиса, вынужденных мораториев на выплату внешних долгов в 1982 и 1987 гг., и низких темпов роста ВВП (в среднем на 1,4 % в год). Эти трудности были усугублены чередой неудачных программ экономической стабилизации, направленных на снижение высоких темпов инфляции, и импичментом президента Фернандо Колор де Мелло в 1992 г. в связи с обвинением в коррупции.