Для меня индексный фонд сегодня означает абсолютно то же самое, что и много лет назад, когда его идея категорически отвергалась инвестиционным сообществом: это фонд, предназначенный отслеживать доходности и риски самого фондового рынка, представленного индексом Standard & Poor's 500 Composite Stock Price Index. Давайте назовем его классическим индексным фондом.
Классический индексный фонд
Для классического индексного фонда характерно следующее:
1. Максимально широкая диверсификация.
2. Максимально длительные инвестиционные горизонты.
3. Минимальные издержки.
4. Получение максимально возможной доли той инвестиционной доходности, которой вознаграждают нас наши финансовые рынки.
Инвестиционные концепции, отраженные в этом простом определении классического индексного фонда, всецело оправдали себя[207]. По истечении первых трудных лет пассивно управляемый фонд Vanguard 500 Index стал делать именно то, что мы от него ожидали, – опережать в доходности средний активно управляемый взаимный фонд акций примерно на величину расходов среднего фонда, складывающихся из комиссии за управление, операционных расходов, начальных нагрузок, издержек оборачиваемости портфеля и издержек упущенной выгоды, возникающих в связи с неполным инвестированием активов в акции.
Триумф индексного инвестирования
Как работает классическое индексное инвестирование? Прекрасно. Давайте посмотрим на данные за прошедший 25-летний период с декабря 1980 г. по декабрь 2005 г. На протяжении этой четверти века индексный фонд Vanguard 500 Index приносил кумулятивную годовую доходность 12,2 % по сравнению с 9,9 % у среднего фонда акций[208]. Это значит, что $10 000, вложенные на начало периода, выросли бы до $162 500 в индексном фонде и всего до $95 000 в среднем фонде акций, что дает разницу в конечной стоимости накоплений в весомые 40 %.
Эти 2,3 %-ное преимущество в доходности в пользу пассивно управляемого индексного фонда подозрительно похоже, хотя и чуть меньше, на полные годовые издержки среднего активно управляемого фонда акций: полный коэффициент расходов 1,5 % (включая распределенную начальную нагрузку), предполагаемая комиссия за погашение паев (конечная нагрузка) 0,4 %, скрытые издержки оборачиваемости портфеля 0,8 % (как минимум) и издержки упущенной выгоды 0,4 %[209].
Конечно, этого недостаточно для того, чтобы окончательно вывести из игры сильно хромающую лошадь активно управляемых фондов, но в реальном мире преимущество индексных фондов становится еще более значительным. Поскольку после корректировки на инфляцию годовая доходность того и другого типа фондов снижается на 3 % в год (до 6,9 % реальной доходности у активно управляемого фонда и до 9,2 % – у индексного), когда мы компаундируем эти доходности (учтем сложные проценты), разрыв в пользу индексного фонда достигает ошеломительных размеров. Вложенные в него $10 000 вырастают до $78 000 в реальных долларах на конец периода, в то время как, вложенные в активно управляемый фонд акций, увличиваются всего до $42 800.
Таким образом, активно управляемый фонд зарабатывает для своих вкладчиков кумулятивную реальную доходность, составляющую всего 55 % от той доходности, которая буквально лежит под рукой, если пассивно держать весь фондовый рынок – с максимально широкой диверсификацией, длительными инвестиционными горизонтами и минимальными издержками, что дает возможность получать максимально возможную долю той доходности, которой вознаграждают нас наши финансовые рынки. Купить долю в американском бизнесе и держать ее бесконечно долго с минимальными издержками – вот принцип индексного инвестирования. И он работает!
(Следует отметить, что триумф индексного инвестирования не ограничивается рынком акций. В других сегментах финансового рынка успех этой стратегии не менее очевиден. Индексный фонд облигаций Vanguard, работающий на рынке почти 20 лет, опережал по доходности своих конкурентов на протяжении 12 из 19 лет. А сбалансированный индексный фонд Vanguard обгонял своих конкурентов на протяжении 10 лет из 12 лет своего существования. Индексная стратегия действительно работает.)
Мы все – индексные инвесторы
Учитывая вышесказанное, неудивительно, что «камень, который отвергли строители» (оригинальный индексный фонд, созданный 30 лет назад), сегодня стал краеугольным камнем грамотного инвестиционного подхода. Разумеется, у меня кровная заинтересованность в этом вопросе, поэтому послушайте более объективных наблюдателей. Послушайте Уоррена Баффетта. Послушайте суперзвездных управляющих благотворительных фондов Гарвардского и Йельского университетов Джека Майера и Дэвида Свенсена. Послушайте не только Пола Самуэльсона, но и любого лауреата Нобелевской премии по экономике. Спросите у ваших преподавателей финансов, что они вам порекомендуют, и спросите, куда они вкладывают собственные деньги. Почти все без исключения эти инвесторы и исследователи указывают на оправданность использования индексации в качестве основной инвестиционной стратегии. Даже те управляющие активами, которые не согласны с этой идеей, сопоставляют свои результаты и структуру своих портфелей с каким-нибудь рыночным индексом. Вывод очевиден: сегодня мы все являемся индексными инвесторами.
Но, если взглянуть на ситуацию под более широким углом, мы все всегда были индексными инвесторами! Это значит, что инвесторы как группа всегда держали и держат полный рыночный портфель. А иначе просто не может быть. Проблема в том, что инвесторы постоянно обмениваются компонентами этого портфеля между собой и в результате отстают от доходности полного рыночного портфеля на сумму совокупных торговых издержек. Конечным итогом всего этого «бумагооборота» является то, что рыночный портфель остается неизменным, но брокеры и дилеры, выступающие посредниками в этих сделках, обогащаются. Кроме того, поскольку инвесторы осуществляют всю эту торговлю не напрямую, а через систему финансовых посредников, которые сегодня контролируют 68 % всех акций, которыми они не владеют, эти агенты – управляющие пенсионными и взаимными фондами, вовлеченные в лихорадочную торговую активность, – создают еще один слой затрат и присваивают себе немалую долю доходности всего рыночного портфеля.
Сколько именно забирают себе эти агенты, мы точно не знаем. Но исходя из отчетов Комиссии по ценным бумагам и биржам, доходы брокеров и дилеров за прошлый год составили примерно $250 млрд; комиссии за управление, операционные расходы и комиссии за продажу паев во взаимных фондах – $75 млрд; комиссии и сборы пенсионных фондов – $15 млрд, хеджевых фондов – $40 млрд; комиссии по переменным аннуитетам – около $10 млрд; финансовые консультанты заработали еще порядка $10 млрд. Учитывая только этот привычный круг подозреваемых, которыми ни в коем случае не ограничивается перечень всевозможных посредников в нашей финансовой системе, мы получаем, что ежегодно финансовые посредники забирают из кармана наших инвесторов $400 млрд и больше $1 трлн каждые три года! Обыгрывая название опубликованного полвека назад классического труда «Где же яхты клиентов?» (Where Are the Customers'Yachts?), мы теперь знаем, почему сегодня среди владельцев яхт так мало клиентов, играющих в казино фондового рынка, и так много крупье. Разве в этом есть что-то новое?
Новая волна в индексном инвестировании
И все же кое-что новое есть. Помимо того что доля индексных фондов в общих активах взаимных фондов акций взлетела от менее чем 1 % в 1988 г. до 5 % в 1996 г., до 10 % в 1999 г. и до 15 % в настоящее время, и сам характер индексных фондов подвергся изменениям. Рост активов классических индексных фондов резко остановился, не в последнюю очередь по причине того, что в силу своей специфики они значительно пострадали от 50 %-ного падения фондового рынка с марта 2000 г. по октябрь 2003 г. и последующего ограниченного восстановления. В этом нет ничего удивительного. Сегодня фондовый рынок находится чуть ниже того уровня, которого он достиг в конце 1999 г., хотя даже с учетом дивидендов его полная доходность составляет смехотворный, хотя и положительный, 1 % – едва ли достаточно для инвесторов, впрыгнувших в индексный (рыночный) поезд в последние годы великого бычьего рынка.
