2. Дождитесь наилучших шансов. Шансы на успех увеличиваются в вашу пользу, когда у вас есть маржа безопасности. Чем неопределеннее ситуация, тем большая маржа безопасности вам необходима. На фондовом рынке она обеспечивается сниженной ценой. Когда акции компании, которая вам нравится, продаются по цене ниже внутренней стоимости, это ваш сигнал к действию.
3. Используйте новую информацию. Пока ждете наиболее благоприятных шансов, внимательно следите за тем, что происходит с компанией. Стало ли руководство действовать безответственно? Начали ли меняться финансовые решения? Изменилась ли в чем-то конкурентная среда, в которой работает предприятие? Если да, то и шансы, скорее всего, изменятся.
4. Определите, какую сумму инвестировать. Какую долю из всех денег, которые у вас есть для инвестирования на рынке, следует потратить на конкретную покупку? Начните с формулы Келли, затем скорректируйте ее в сторону уменьшения, возможно, до полумодели Келли или дробной модели Келли.
Размышления о вероятностях могут быть для вас в новинку, но нет ничего невозможного в том, чтобы научиться их использовать. Если вы сможете приучить себя думать об акциях таким образом, вы на верном пути к тому, чтобы извлечь выгоду из своих уроков. Вспомним покупку Баффетом The Coca-Cola Company в 1988 году. Он инвестировал в компанию треть портфеля акций Berkshire. Coca-Cola была выдающимся предприятием с экономикой выше среднего уровня, продававшимся по цене значительно ниже внутренней стоимости. Подобные возможности нечасто появляются на фондовом рынке. Но когда это происходит, те, кто разбирается в вероятностях, все понимают и знают, что делать. Как говорит Чарли Мангер: «Мудрые [инвесторы] делают гигантские ставки, когда мир предлагает им такую возможность. Они делают крупные ставки, когда видят шансы. А в остальное время они не делают никаких ставок. Все очень просто»[164].
Целенаправленные инвесторы из Грэм-Доддсвилла
В 1934 году, в разгар Великой депрессии, была опубликована замечательная книга с непримечательным названием «Анализ ценных бумаг». Соавторы, Бенджамин Грэм и Дэвид Додд, работали над ней в течение пяти лет. Процесс создания книги приходилось прерывать ради преподавания в Колумбийском университете и оказания помощи клиентам в преодолении последствий финансового кризиса 1929 года. Позже Грэм сказал, что эта задержка была дарована свыше, поскольку позволила ему включить в книгу «мудрость, приобретенную ценой многих страданий»[165]. Книга «Анализ ценных бумаг» повсеместно признана классикой. На протяжении восьмидесяти лет, после пяти переизданий, она по-прежнему остается в печати. Невозможно переоценить ее влияние на современный мир инвестирования.
Спустя пятьдесят лет после первой публикации бизнес-школа Колумбийского университета организовала семинар, посвященный этой годовщине. Уоррена Баффета, одного из самых знаменитых выпускников школы и самого известного современного сторонника ценностного подхода Грэма, пригласили выступить перед собравшимися. Его речь, озаглавленная «Суперинвесторы из Грэм-Доддсвилла», стала по-своему такой же классической, как и книга, которой она посвящена[166].
Большинство собравшихся в тот день в 1984 году — университетские профессора, исследователи и другие академики — по-прежнему твердо придерживались современной портфельной теории и гипотезы эффективного рынка. Баффет, как и следовало ожидать, решительно не согласился с их убеждениями и в своей речи спокойно разрушил платформу, на которой покоилась теория эффективного рынка.
Он начал с краткого изложения главного аргумента современной портфельной теории: фондовый рынок эффективен, все акции оцениваются правильно, и поэтому любой, кто год за годом выигрывает у рынка, просто счастливчик. «Может, и так, — сказал он, — но я знаю людей, чей успех нельзя объяснить простой случайностью».
И он приступил к изложению доказательств. Все примеры, приведенные Баффетом в тот день, касались людей, которым со временем удалось превзойти рынок не благодаря удаче, а потому, что они следовали принципам, полученным из одного источника: от Бена Грэма. Все они, по словам Баффета, проживают в «интеллектуальном городке» под названием Грэм-Доддсвилл.
Хотя они могут принимать конкретные решения по-разному, как объяснил Баффет, их объединяет общий подход, направленный на то, чтобы извлечь выгоду из расхождений между рыночной ценой и внутренней стоимостью. «Излишне говорить, что наши инвесторы из Грэм-Доддсвилла не обсуждают бета-коэффициенты, модель оценки капитальных активов или ковариацию доходности, — сказал Баффет. — Эти темы их не интересуют. На самом деле, очень многие из них вряд ли смогли бы даже дать определение этих терминов».
В опубликованную статью, основанную на этой речи, Баффет включил таблицы, в которых были представлены впечатляющие результаты работы обитателей Грэм-Доддсвилла[167]. Однако не только подход Грэма к инвестированию в стоимость объединял этих великих инвесторов. Каждый из них — Чарли Мангер, Билл Руан и Лу Симпсон — также управлял целенаправленно инвестированными портфелями, как и Баффет. Из их отчетов об эффективности мы можем почерпнуть многое. Но прежде давайте познакомимся с самым первым целенаправленным инвестором.
Джон Мейнард Кейнс
Многие отдают дань уважения Джону Мейнарду Кейнсу за его вклад в развитие экономической теории. Но немногие знают, что он также был легендарным инвестором. Доказательством его инвестиционного мастерства может служить отчет о деятельности денежного фонда при Королевском колледже в Кембридже, Англия.
До 1920 года инвестиции Королевского колледжа ограничивались ценными бумагами с фиксированным доходом. Когда в конце 1919 года Кейнс был назначен вторым казначеем, он убедил попечителей учредить отдельный фонд, который содержал бы только обыкновенные акции, валюту и товарные фьючерсы. Этот отдельный счет стал денежным фондом. С 1927 года, когда он занял пост первого казначея, и до своей смерти в 1945 году Кейнс нес единоличную ответственность за этот счет. Все это время Кейнс держал свои активы сосредоточенными всего на нескольких компаниях. В 1934 году, когда была опубликована книга «Анализ ценных бумаг», Кейнс написал коллеге, объясняя свои рассуждения:
«Ошибочно думать, что человек ограничивает свой риск, распределяя денежные средства слишком широко между предприятиями, о которых мало знает и не имеет оснований для особого им доверия… Знания и опыт человека определенно ограничены, и в любой момент редко бывает больше двух или трех предприятий, которым я лично считаю себя вправе полностью доверять»[168].
Четыре года спустя Кейнс подготовил полный отчет о политике денежного фонда, в котором изложил свои принципы:
1. Тщательный отбор акций нескольких предприятий для инвестиций с учетом их дешевизны по отношению к вероятной фактической и потенциальной внутренней (подчеркивает он) стоимости в долгосрочной перспективе и по отношению к альтернативным вариантам инвестиций на данный момент.
2. Устойчивое удержание этих довольно крупных объемов акций, несмотря на колебание курса, возможно, в течение нескольких лет, пока они либо не принесут доход, либо не станет очевидно, что их приобретение было ошибкой.
3. Сбалансированная (подчеркивает он) инвестиционная позиция, то есть разнообразие рисков, несмотря на то что отдельные активы велики, и по возможности противоположные риски[169].
