DDSR необходим для преодоления долговых навесов в ситуациях, когда достаточного роста не предвидится, дефолт будет слишком разрушительным, а финансовых репрессий недостаточно. К счастью, история подсказывает плодотворные подходы. Примером может служить план Брейди в конце 1980-х - начале 1990-х годов, над которым я работал в качестве экономиста в Международном валютном фонде.

Потратив многие годы на организацию государственного и частного финансирования стран Латинской Америки с высокой задолженностью, чтобы они могли расплатиться со своими кредиторами, включая банки, которые в противном случае столкнулись бы с серьезными трудностями, международное сообщество пришло к пониманию того, что для возобновления нормального роста континента необходимы более смелые шаги. В частности, настало время "прикусить пулю" и начать планомерное сокращение как долга, так и его обслуживания. В противном случае новый капитал не сможет в достаточной мере привлечь средства, что чревато продлением "потерянного десятилетия" Латинской Америки.

Работа, проведенная как государственными, так и частными организациями (включая МВФ, который в то время активно осуществлял программы с несколькими латиноамериканскими странами), показала, что с частным сектором, составляющим чрезмерную задолженность, можно справиться с помощью рыночных решений, которые позволяют примирить необходимость снижения долгового бремени с некоторыми ограничениями, существующими у кредиторов, будь то бухгалтерские или нормативные. Как правило, они предусматривают ряд обменов, обеспечивающих снижение текущей стоимости долга для должников при одновременном повышении вероятности погашения кредиторами оставшихся (хотя и уменьшенных) договорных требований. При необходимости они дополнялись различными дополнительными условиями, например, варрантами по ВВП, которые ставили дополнительную часть будущих выплат по долгу в зависимость от того, насколько хорошо страна восстанавливается экономически.

В целом, за прошедшие годы разработка стала гораздо менее обязательным условием для упорядоченного проведения DDSR. Однако второй компонент - своевременная реализация - остается гораздо более сложным, учитывая способность небольшой группы кредиторов препятствовать достижению общего соглашения. Соответственно, признавая полезность упорядоченного DDSR в рамках инструментария для управления кризисами и их предотвращения, официальные органы (во главе с МВФ) работают над тем, чтобы ограничить возможности несговорчивых меньшинств необоснованно срывать достижение договоренностей между должником и большинством кредиторов. 4.

Государственный компонент РСДР предполагает списание долгов. Наиболее наглядно это было продемонстрировано мощным принятием международным сообществом в 1996 году инициативы "БСКЗ" 5 - комплексного подхода к снижению долгового бремени "бедных стран с высокой задолженностью" и одновременному перенаправлению ресурсов на цели роста, борьбы с бедностью и развития социальных секторов в этих странах. Эти усилия сыграли важную роль в раскрытии потенциала роста нескольких африканских стран с низким уровнем дохода. Благодаря этому, несмотря на огромные экономические и неэкономические проблемы, Африка сохраняет лучшие показатели роста, которые на протяжении нескольких лет опережают многие другие регионы развивающегося и развитого мира.

Если вернуться к тому времени, когда я впервые начал заниматься вопросами реструктуризации долга в середине 1980-х годов в МВФ, то традиционно основное внимание уделялось покрытию дефицита средств платежного баланса, как правило, ежегодно, но иногда и в течение чуть более длительного периода. Но по мере того, как реальность "потерянного десятилетия" Латинской Америки становилась все более очевидной, существование чрезмерного долга затрагивало не только числитель приемлемого уровня задолженности (то есть долг и его обслуживание). Оно также затрагивало перспективы знаменателя (то есть экономического роста). В связи с этим основное внимание также было уделено "анализу приемлемости долга", в том числе вопросу о том, как преодолеть наследие постоянных долговых проблем. В одних случаях речь шла о больших объемах долга, в других - об обременительных условиях, будь то срок погашения, процентные ставки или номинал валюты. В результате появился богатый набор новых аналитических инструментов, сфокусированных на необходимости решить проблему чрезмерной задолженности, которая, почти независимо от усилий населения по проведению реформ, делала возвращение к финансовой жизнеспособности и приемлемому уровню долга вдвойне трудным - она накладывала на экономику чрезмерное бремя выплат по долгам и препятствовала новым инвестициям, которые являются ключом к росту с течением времени. Таким образом, экономическая профессия создала прочную теоретическую и операционную основу для изменения практических подходов.

Сегодня существует гораздо более широкое согласие относительно экономической важности комплексной борьбы с очагами чрезмерной государственной задолженности. Это не решило проблему, но теперь она носит скорее политический, чем теоретический или оперативный характер: Во-первых, как распределить убытки между различными группами кредиторов (не только между государственным и частным секторами, но и внутри каждого из них). Во-вторых, как объяснить налогоплательщикам в странах-кредиторах, что в итоге они субсидируют иностранцев? В-третьих, как свести к минимуму риск подачи плохого примера, способствующего возникновению чрезмерной задолженности у других стран в будущем?

Возьмем болезненный пример Греции. К их чести, европейские партнеры страны предоставили ей кредиты на сотни миллиардов евро по крайне низким процентным ставкам и со сроками погашения в далеком будущем. Но они сопротивлялись прямому сокращению долга, опасаясь как прецедента, так и реакции населения внутри страны. Таким образом, Греция продолжала бороться под удушающим весом огромного долгового бремени. Человеческие жертвы росли каскадом. А проблемы стали еще более глубокими и упрямыми, что сделало их решение более трудным и дорогим.

Глядя на ситуацию в еврозоне, нельзя не сожалеть о том, насколько развитые страны сопротивлялись усвоению уроков из истории кризисов на развивающихся рынках. Они слишком сосредоточились на циклических решениях, в то время как ответ также включает структурные и светские компоненты. Они сосредоточились на потоках, в то время как акции также имели значение. Они избегали говорить о сокращении долга, несмотря на то, что экстренная поддержка ликвидностью стран с высокой задолженностью привела к темпам роста, которые постоянно не соответствовали их собственным ожиданиям и прогнозам. Они недооценили общественные и политические последствия длительного периода экономической отсталости и финансовой незащищенности.

Пагубные последствия оказались существенными. Как отмечают Кармен Рейнхарт и Кеннет Рогофф, поскольку страны с развитой экономикой не смогли использовать и другие варианты, такие как реструктуризация и конверсия долга, которые применялись в 1930-х годах, они оказались подорваны "забытым уроком". 6

Пришло время это изменить.

4. ПРАВИЛЬНАЯ (ИЛИ, ПО КРАЙНЕЙ МЕРЕ, МЕНЕЕ НЕПРАВИЛЬНАЯ) АРХИТЕКТУРА

A. ЕВРОПА

Наконец, существует вопрос о региональной и глобальной архитектуре.

Эти проблемы наиболее актуальны в Европе, где, по словам итальянского премьер-министра Маттео Ренци, Европейский союз (ЕС) ведет себя как "старая скучная тетка", не сумев преобразовать восстановление рыночного спокойствия в более прочное экономическое положение дел. А его неспособность быть более изобретательным и решительным в значительной степени подрывается неполноценной региональной архитектурой.