Провидческий дар Комиссии по ценным бумагам и биржам?
Сегодня слова Комиссии по ценным бумагам и биржам кажутся пророческими. За очень редким исключением фонды Vanguard, как и их вкладчики, процветали все эти годы. По системе рейтинга Morningstar, основанной на сравнении каждого отдельно взятого фонда с аналогичными фондами, имеющими сходные стратегии инвестирования, Vanguard безоговорочно лидирует по доходности среди 50 крупнейших семейств фондов.
Не последнюю роль в этом играет низкий уровень издержек, который обеспечивает Vanguard для своих вкладчиков за счет снижения комиссий за управление и экономии от масштаба. Действительно, уровень расходов в Vanguard – самый низкий в отрасли. В прошлом году совокупный коэффициент расходов наших фондов составил 0,20 % от среднего объема активов по сравнению с 1,30 % в среднем по отрасли. Эта экономия в 1,1 процентных пункта применительно к $1 трлн наших активов означает, что ежегодно наши вкладчики экономят порядка $11 млрд. Сегодня инвестиционное сообщество наконец-то начинает осознавать, что низкие издержки являются самым надежным индикатором превосходной будущей доходности фонда. Как сказал Гомер в своей «Одиссее», «добропорядочность в делах приносит больше прибыли».
Если на основании приведенных мною фактов вы согласны с тем, что Vanguard достигла значительного успеха и как коммерческое предприятие (рост активов и рыночной доли), и как профессиональная организация (превосходные доходности и низкие издержки), у вас может возникнуть вопрос, почему за 35 лет нашего существования ни одна другая фирма не попыталась скопировать нашу ориентированную на вкладчиков структуру. (Ирония ситуации заключается в том, что одно из значений слова vanguard – «зачинатель новой тенденции».) Ответ предельно прост и очевиден: при нашей структуре, управляемой на основе фактической стоимости, вся прибыль идет вкладчикам фондов, а не управляющим, что разрешает основной конфликт интересов индустрии взаимных фондов в пользу вкладчиков. Поэтому нам как зачинателям новой тенденции еще предстоит найти своего первого последователя.
Компания Vanguard отражает плоды моих усилий, нацеленных на то, чтобы согласовать интересы вкладчиков фондов и управляющих фондами на основе традиционных принципов фидуциарной обязанности. Я оставляю более мудрым и, безусловно, более объективным умам, нежели мой, судить о том, не переоцениваю и не преувеличиваю ли я наши успехи. Но я могу утверждать, что всеми нашими достижениями мы обязаны трем простым факторам: 1) правильной структуре компании (мы принадлежим вкладчикам наших фондов), 2) правильной арифметике нашей деятельности (незыблемое арифметическое правило инвестирования гласит, что чем ниже издержки, тем выше доходность), 3) правильной этике (по уровню доверия и лояльности вкладчиков мы намного опережаем все остальные взаимные фонды). Многочисленные исследования лояльности, проводимые независимыми агентствами, показывают, что в этом отношении у нас нет близких конкурентов. Вы можете скептически отнестись к этому заявлению как к саморекламе, но, пожалуйста, посмотрите на данные. В 2007 г. В отчете об исследовании одна компания написала, что «по уровню лояльности вкладчиков Vanguard Group намного превосходит любую другую компанию»[169].
Наша цель – построить новый финансовый мир
Создание и реструктуризация Vanguard были непростым делом. Без решимости, опыта, удачи, правильного выбора времени и ключевого вклада со стороны отдельных людей этого, возможно, никогда бы не произошло. Поэтому, когда я говорю о том, что мы должны расширить подобную трансформацию природы и ценностей одной компании на трансформацию всей отрасли управления активами – построить новый финансовый мир, я хорошо осознаю, сколь трудно будет выполнить эту грандиозную задачу.
И все же мы не намерены сдаваться.
Поскольку мы собрались здесь в тот момент, когда, как никогда раньше в истории нашей страны, наши самые дорогие идеалы и традиции подвергаются резкой критике. Фундамент высотного здания бизнеса и промышленности, ставшего доминирующим элементом американской социальной структуры, пошатнулся под действием сил, полное значение которых мы пока представляем весьма смутно. То, что казалось нам неприступной крепостью пресловутой развитой цивилизации, показало неожиданные слабые места, что заставило нас заняться, в общем-то, полезным делом – критической переоценкой творения наших собственных рук.
Как вы, возможно, догадались, я снова цитирую слова судьи Стоуна, сказанные им в 1934 г., поскольку считаю, что пришло время отнестись к ним предельно серьезно. Почему именно сейчас? Причина – в радикальной трансформации нашей инвестиционной системы за последние 50 лет, заключающейся в том, что мы перешли от общества собственников, которое безвозвратно кануло в прошлое, к нынешнему обществу агентов, которое, как оказалось, плохо служит своим принципалам – вкладчикам взаимных фондов, бенефициарам пенсионных программ и долгосрочным инвесторам. Эта новая система хорошо служит самим агентам – нашим управляющим инвестициями.
Более того, своим пренебрежительным отношением к вопросам корпоративного управления инвестиционные менеджеры косвенным образом обслуживают интересы менеджеров корпоративной Америки. Но, пожалуй, самое плохое, что, переместив центр тяжести с долгосрочного инвестирования на краткосрочные спекуляции, это сообщество профессиональных инвесторов наносит ущерб интересам нашего общества в целом, точно так, как предупреждал об этом лорд Кейнс.
И однако, несмотря на такое радикальное (хотя и мало кем признаваемое) изменение самой природы корпоративной собственности, мы не изменили правил игры. На самом деле в нашем финансовом секторе мы сделали шаг назад, отменив многие из тех правил, которые на протяжении десятилетий регулировали деятельность наших эмитентов ценных бумаг, наших бирж и наших инвестиционных консультантов. Вместо того чтобы совершенствовать регулятивный надзор и ужесточать применение существующих правил, мы ослабили то и другое, игнорируя потребности новой среды, поэтому бóльшая часть ответственности за сегодняшний кризис лежит на нас.
Разумеется, американское общество находится в состоянии постоянного изменения. Так всегда было и будет. Я часто указываю на то, что наша страна когда-то начинала с аграрной экономики, затем перешла к индустриальной экономике, затем – к сервисной и, наконец, к той экономике, которую мы имеем сегодня, – экономике, где доминирует сектор финансовых услуг. Такие глубинные изменения не новы, но они всегда уникальны, поэтому так нелегко найти верные ответы. Судья Стоун также обращал внимание на то, что новые времена требуют новых ответов:
В 1809 г. Джефферсон писал: «Мы – нация фермеров; среди нас найдется мало коммерсантов и мало промышленников, и я молю Господа о том, чтобы они начали множиться среди нас как можно позже». Глубокие изменения произошли в жизни нашей страны с тех пор, как были написаны эти слова. Неумолимые законы экономического развития порождают такого рода общественные проблемы, которые требуют понимания новых и сложных экономических сил, созданных нами самими, их взаимосвязи с жизнью людей, принадлежащих очень разным сообществам, вовлеченным в очень разные сферы деятельности, и адаптации этих новых сил к устоявшимся концепциям, которые были сформированы в различных условиях для удовлетворения различных нужд.
Чтобы противостоять новым и сложным экономическим силам, которые создало наше несостоятельное общество агентов, нам нужна новая парадигма: фидуциарное общество, где интересы инвесторов будут стоять на первом месте и этичное поведение лидеров делового и финансового мира станет высшим императивом.
Построение фидуциарного общества
Хотя сегодняшние проблемы неизбежно отличаются от тех проблем, с которыми сталкивалось наше общество в прошлом, фундаментальные принципы остаются неизменными. Послушайте, о чем предупреждал Адам Смит еще в XVIII в.: «От тех, кто заведует в большей степени чужими деньгами, чем своими собственными, нельзя ожидать такой неусыпной осторожности, какую… они проявляют в управлении своим капиталом… Они очень легко освобождают себя от заботы от них. Поэтому небрежность и расточительность должны всегда в большей или меньшей степени проявляться в управлении делами…»[170] Вряд ли кто будет спорить с тем, что в нынешнюю эпоху небрежность и расточительность превалировали в поведении наших управляющих активами/агентов, доходя до степени едва ли не полного пренебрежения своими обязанностями и ответственностью перед принципалами. Очень немногие управляющие активами проявляли «неусыпную осторожность» в управлении чужими деньгами, которая некогда была главной чертой поведения профессиональных инвесторов.
