Таким образом, мы реально не знаем, что нас ждет в будущем. Риск в нашем мире – это не что иное, как неопределенность решений, которые будут приняты другими, и ответных решений, которые будут приняты нами.

Концепции Фундаментальных Идей, появившиеся в период с 1952 по 1973 г., успешно выдержали проверку глубокими и удивительными изменениями, произошедшими в мире финансов. Эти изменения варьировали от инфляции 1970-х гг. до великого бычьего рынка, начавшегося на заре 1980-х гг., и от небольшого пузыря, который привел к обвалу рынка в октябре 1987 г., до масштабного технологического пузыря, завершившегося крахом 2000 г. Мы стали свидетелями революции в сфере коммуникаций и глобализации с ее новыми игроками и финансовыми инструментами, о которых инвесторы 1970-х и 1980-х гг. даже и не помышляли.

На протяжении всего этого времени Фундаментальные Идеи постоянно подвергались критике со стороны энергичных, умных и влиятельных практиков в сфере управления инвестициями. Вместе с тем границы между теоретиками и практиками, некогда отчетливые, стали такими же расплывчатыми, как и нынешние границы между профессором школы бизнеса, инженером и обитателем Уолл-стрит.

В момент выхода «Фундаментальных идей» в 1992 г. существовавшие рынки можно было охарактеризовать как «потрясающее творение», однако с тех пор их масштабы, разнообразие и влияние на все аспекты экономической жизни выросли неизмеримо. Именно рынки сделали возможной экономическую глобализацию с ее многообразием новых, сложных финансовых инструментов, обеспечивающих перемещение капитала и управление рисками. Рыночные цены не только формируются на основе информации, они переносят сведения от информированных инвесторов к неинформированным, а иногда и наоборот.

В результате поток информации, который начал нарастать в начале 1990-х гг., обернулся лавиной, захлестнувшей нас. Компьютеры, примитивные и практически бесполезные для большинства инвесторов и менеджеров в те времена, когда я работал над рукописью, теперь занимают центральное место в мире бизнеса и финансов[3]. Компьютеры изменили характер коммуникаций, процедур расчетов, принятия инвестиционных решений и управления рисками так, как никто из нас не мог предположить еще 20 лет назад[4]. Но самым серьезным испытанием, пожалуй, было то, что безумный пузырь конца 1990-х гг. и его катастрофические последствия заставили многих усомниться в справедливости допущения о рациональности – основополагающего элемента Фундаментальных Идей.

Несмотря на все сомнения, Фундаментальные Идеи стали основой общепринятых процедур управления инвестиционными портфелями и торговли на финансовых рынках мира. Положение о взаимосвязанности риска и ожидаемой доходности стало центральным для всех инвестиционных решений. Постулат о том, что рынок трудно переиграть, больше не подвергается сомнению даже теми, кто заявляет, будто знает, как сделать это. Принципы управления корпоративными финансами претерпели значительные изменения; теория Модильяни – Миллера оказала более существенное влияние на пузырь 1990-х гг. и его последствия, чем думают многие. Альфа и бета, бывшие в свое время непонятными атрибутами модели оценки капитальных активов, стали критически важными элементами самых сложных форм управления портфелями и измерения результативности инвестиций. Новые подходы к структурированию портфелей, в частности появление хедж-фондов и распространение коротких продаж, конечно важны, но все они уходят корнями в Фундаментальные Идеи.

Наконец, взрывное распространение продуктов, стратегий и инноваций, связанных с моделью ценообразования опционов (названной Юджином Фамой «величайшей идеей столетия»), которое еще далеко от завершения{6}. Замечу, что совокупная условная сумма деривативов, находившихся в обращении в конце 2006 г., составляла $370 трлн – число, от которого голова идет кругом[5].

Эта книга начинается с анализа критики Фундаментальных Идей сторонниками теории поведенческих финансов, в частности критики гипотезы эффективного рынка. В следующей части представлены текущие взгляды Пола Самуэльсона, одного из величайших специалистов в сфере поведения рынков и формирования портфелей. Самуэльсон с недоверием относится к попыткам превзойти доходность рынка в целом или, в более практическом плане, переиграть взаимные фонды, привязанные к какому-либо ориентиру, например индексу S&P 500.

Далее излагаются представления других известных ученых, которые так или иначе внесли вклад в применение ключевых идей финансовой теории на практике в новых и необычных форматах. Следом идут главы, посвященные успехам некоторых институциональных инвесторов. В них показано, как они подходили к выработке стратегии, как использовали Фундаментальные Идеи.

Это лишь начало процесса. Удивительно, но чем больше инвесторы полагаются на Фундаментальные Идеи при формировании стратегий, разработке новых финансовых инструментов в стремлении к более высокой доходности по отношению к риску, тем больше реальный мир становится похожим на теоретический мир, описанный в «Фундаментальных идеях». На страницах настоящей книги эта мысль повторяется неоднократно. Фундаментальные Идеи – вовсе не вздор.

Пожалуй самой замечательной особенностью этих идей является их непреодолимое влияние на инвестиционные решения, даже несмотря на то, что теории много раз проваливались при проверке на практике. Ситуация сродни той, о которой Луис Менанд, лауреат Пулитцеровской премии, профессор английской и американской литературы, сказал в связи с работой Фрейда «Неудовлетворенность культурой» (Civilization and Its Discontents):

Создателей моделей не удивляют сложности, возникающие при эмпирической проверке. Сделанные ими базовые допущения нередко искусственны и чаще всего не допускают прямого применения моделей для решения инвестиционных проблем в реальном времени. Теоретики не хуже других знают, что реальный мир отличается от смоделированной картины. Однако они стремятся к получению более глубоких и системных представлений о работе рынков, о взаимодействии инвесторов, о доминирующей роли риска в процессе инвестирования в целом. Они прекрасно понимают, что их теории нельзя считать законченным продуктом. Они занимают плацдарм, создают исходную площадку для исследований и, с переходом на следующий уровень, пытаются выстроить цельную структуру, позволяющую объяснять результаты рынков и решать инвестиционную дилемму выбора риска и доходности. Эта структура продолжает развиваться.

В процессе любой революции с течением времени неизбежно возникают непредвиденные отклонения как в теоретическом, так и в практическом плане. Наступают периоды разочарований и даже попыток контрреволюции. Всеобъемлющее допущение о рациональности инвесторов во всех Фундаментальных Идеях, конечно, нереалистично, однако случаи его неработоспособности слишком хорошо видны на рынках, поскольку они связаны с высокой волатильностью, возникновением и схлопыванием пузырей, концентрацией на краткосрочных изменениях и потрясающей непоследовательности использования информации. Мы не можем изучать роль Фундаментальных Идей в современном мире без учета того, что нынче называется поведенческими финансами, поскольку и в этой области есть выдающиеся мыслители – лауреаты Нобелевской премии.

Хотя борьба двух течений приобретала временами очень жесткий характер, попытки сторонников поведенческих финансов пересмотреть основные допущения привели к открытию новых многообещающих перспектив в рамках исходных идей. Благодаря этому Фундаментальные Идеи стали основой каждого инвестиционного решения.