недвижимость, ипотечном кредите, операциях по доверенности. Mortgage REIT —

ипотечный траст (фонд), специализируюшийся на кредитовании строительных

фирм и землевладельцев под обеспечение недвижимостью. — Прим. ред.

7* Current yield или flat yield — текущий доход по ценным бумагам (в отличие от

дохода при погашении или перепродаже): отношение годового дивиденда или

суммы процентов к рыночной цене бумаги. — Прим ред.

Газета

Наза

К оглавлению

д

3. Рефлексивность на валютном рынке

В то время как на фондовом рынке рефлексивные взаимодействия появляются лишь

периодически, на рынке валют они присутствуют постоянно. Я попытаюсь

показать, что свободно плавающие обменные курсы по своей природе нестабильны,

более того, нестабильность эта накапливается, так что в конце концов крах системы

свободно плавающих обменных курсов практически неизбежен.

Традиционный взгляд на валютный рынок заключается в том, что он стремится к

состоянию равновесия. Завышенный курс валюты способствует увеличению

импорта и снижению экспорта до тех пор, пока не восстановится состояние

равновесия. Аналогичным образом усиление положения в конкурентной борьбе

выражается в возрастающем обменном курсе, что сокращает торговое активное

сальдо, так что снова восстанавливается равновесное состояние. Спекуляции не

могут изменить тренда к равновесию — если игроки на валютной бирже правильно

представляют себе будущее, они усиливают этот тренд; если же они совершают

ошибки, основной тренд накажет их, так как он хотя и может быть приостановлен,

но впоследствии неизбежно возьмет верх.

Опыт, накопившийся с момента введения в 1973 г. плавающих обменных курсов,

опроверг эту точку зрения. Вместо того, чтобы фундаментальные условия

определили обменные курсы, обменные курсы нашли способ влиять на

фундаментальные условия. Например, высокий обменный курс подавляет

инфляцию: зарплаты остаются стабильными, а цены на импортные товары падают.

Если экспортные товары содержат в себе большую долю импортных компонентов,

страна может оставаться конкурентоспособной в течение практически

неограниченного периода времени, невзирая на постоянное повышение обменного

курса ее валюты, что Германия продемонстрировала в 1970-х гг. В

действительности же взаимодействие между внутренним показателем инфляции и

международным обменным курсом не является однонаправленным, а носит

круговой характер. Изменения в одном могут предшествовать изменениям в

другом, но не имеет смысла рассматривать одно как причину, а другое как

следствие, поскольку они взаимно усиливают друг друга. Более приемлемо было

бы говорить о порочном круге, когда валюта падает, а инфляция ускоряется, и о

круге благоденствия, когда происходит обратное.

Порочный круг и круг благоденствия очень далеки от состояния равновесия. Тем не

менее, они могут привести к состоянию, одственному состоянию равновесия, если

рефлексивное, взаимно самоусиливающееся взаимодействие может поддерживаться

в течение неограниченного времени. Но этого не происходит. Как правило, чем

меньше длится самоусиливающийся процесс, тем более уязвимым он становится. В

конце концов он развивает тенденцию к обратному движению и дает начало

самоусиливающемуся процессу в противоположном направлении. Полный цикл

характеризуется значительными колебаниями не только в обменных курсах, но и в

процентных ставках, уровне инфляции и/или уровне экономической активности.

Предпочтения участников вносят в систему элемент нестабильности. Если бы

система имела врожденную тенденцию к равновесию, предпочтения участников не

смогли бы нарушить ее в худшем случае они могли бы привести к некоторым

случайным краткосрочным колебаниям. Но когда каузальные связи являются

рефлексивными, предпочтения участников могут породить, поддержать или

разрушить порочный круг или круг благоденствия. Кроме того, превалирующие

предпочтения начинают жить собственной жизнью и становятся одной из

составных частей кругового взаимодействия. Они находят выражение в

спекулятивных перемещениях капитала, которые могут служить противовесом

дисбаланса в торговле, что позволяет положительному или отрицательному

торговому сальдо превысить как в объеме, так и в продолжительности, уровень,

который'мог бы поддерживаться при

отсутствии превалирующих

предпочтений. Когда это происходит,

спекуляции оказываются

дестабилизирующим фактором.

Международное движение капитала, как правило, следует схеме

самоусиление/самоуничтожение, сходной с той, которую мы привели лля фондового

рынка. Но модель, использованная нами для иллюстрации динамики котировок

акций, не может быть при

менена к валютным рынкам без значительных модификаций. Рассматривая

фондовый рынок, мы сосредоточили свое внимание на рефлексивном

взаимодействии между двумя переменными: котировки акций и единственный

основной тренд. Мы пытались построить простейшую возможную модель и для

достижения своих целей стремились упростить намного более сложную реальную

картину. На рынке валют мы не сможем обойтись лишь двумя переменными; даже

простейшая модель требует семи или восьми. Мы выбрали четыре рейтинговых

переменных и четыре количественных, а именно:

Наша задача состоит в том, чтобы установить, как эти переменные соотносятся

друг с другом. Мы не станем пытаться проанализировать все взаимоотношения, а

ограничимся лишь теми, которые необходимы для построения простых моделей.

Иными словами, мы не ставим своей задачей построение общей теории, а хотим

сосредоточиться лишь на частичном объяснении динамики валютных средств.

Нашей основной целью является обменный курс, и мы используем остальные

переменные лишь по мере необходимости. Мы не будем давать численного

выражения переменным; а будем лишь обозначать направление их изменения

(стрелка вверх , стрелка вниз ) или сравнивать их величину (>,<).

Прежде чем начать рассмотрение вопроса, необходимо сделать два общих

замечания. Одно из них заключается в том, что взаимоотношения, как правило,

являются круговыми, т.е. переменные могут служить как причиной, так и

следствием по отношению к другим переменным. Мы будем обозначать причинно-

следственную связь с помощью горизонтальной стрелки (=>). Еще один важный

момент заключается в том, что взаимоотношения между переменными не должны

быть внутренне непротиворечивыми;

Именно противоречия заставляют ситуацию развиваться в определенном

направлении, создавая порочные круги и круги благоденствия. Равновесие

требовало бы внутренней непротиворечивости; исторические изменения этого не

требуют. Описание исторического процеса с помощью таких терминов, как

порочный круг и круг благоденствия, является, естественно, всего лишь

риторическим приемом. Круговое движение всех составных частей, происходящее

по мере того, как вся система в целом находится в движении, может также быть

описано как движение по спирали. Видение того, что представляет собой порочный

круг, а что — круг благоденствия, зависит от точки зрения смотрящего.

Обменные курсы определяются спросом и предложением валют. В целях

настоящего исследования мы можем объединить различные факторы,

составляющие спрос и предложение, в три группы: торговля, неспекулятивные

операции с капиталом и спекулятивные операции с капиталом. Это дает нам